视讯！多IM空IH策略的性价比降低

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4月底以来，中证1000指数持续跑赢上证50指数，其间中证1000指数期货上市进一步推升了看多中证1000指数的市场情绪，而7月偏弱的宏观经济数据又使得市场对经济改善的乐观情绪受到一定影响，与经济预期相关性更强的上证50指数越发承压。市场对两个指数截然不同的预期导致两者的价差走扩，也让多IM空IH策略的收益进一步提升，从IM挂牌至今仅1个月时间，IM和IH主力合约的涨跌幅差距已经达到了6.17%。

短期来看，经济预期弱、流动性充裕的状况大概率延续。从历史经验看，当前宏观环境下小市值股票指数通常会比大市值股票指数表现得更好，即目前状况下多IM空IH策略依然占优，但通过对盘面和基本面边际变化的观察和分析，笔者认为最近多IM空IH策略的性价比已经大幅降低。

图为上证50和中证1000指数的价格走势

从中证1000指数和上证50指数的价格走势可以看出，4月底至今，这一轮中证1000和上证50指数的价差走扩可以分为两个阶段：第一个阶段是4月底至7月初，中证1000和上证50指数同步反弹，中证1000指数的上涨幅度超过29%，上证50指数的上涨幅度为13.74%，中证1000指数的反弹幅度更大促使两者的价差不断扩大；第二个阶段是7月初至今，这一时期，中证1000指数上涨了3.62%，而上证50指数下跌了9.6%，两个指数一涨一跌，价差继续扩大。由此可见，在这两个阶段，多IM空IH策略的收益来自于不同的方面，阶段一的收益主要来自IM更强势的反弹力度，阶段二的收益主要来自于IH的下跌。

第一，目前来看，IH的下跌空间已经所剩无几。上证50指数目前的PE估值为9.8倍，近5年的最低值为8.5倍，随着半年报披露的逐渐落地，PE估值继续下降的空间已十分有限。同时，如果从另一个角度即从股息率来看，上证50指数目前的性价比已经十分显著。在8月15日央行超预期下调两大政策利率后，10年期国债收益率直接跌破了2.8%，目前最新的收益率水平为2.6%，而上证50指数近5年的股息率均值在3.1%左右，可见上证50指数和10年期国债相比，具备了非常可观的配置价值。另外，随着上证50指数的下跌，其成交量逐渐萎缩的趋势也非常明显，目前上证50指数的成交量已经萎缩至500亿—600亿元区间，较7月初的成交量高峰萎缩了40%—50%。由此可以看出，后续IH继续下跌的空间有限。

第二，再看未来IM的上涨空间。中证1000和上证50指数不同，估值弹性更大，也意味着只要驱动动能仍在，估值水平并不构成判断其顶部或底部的基准。笔者认为，中证1000指数的上行驱动动能可能来自于行业，比如从7月初至今，带动中证1000指数上涨的驱动主要来自于权重占比更大的电子和电力设备，这两者的合计权重超过21%，而电子和电力设备在这一时期分别上涨了9.3%和4.8%。另外，中证1000指数上涨的驱动动能也可能来自于增量资金，比如随着IM的上市，不少基金公司都发行了中证1000ETF基金，这批新成立的ETF基金就会给中证1000指数带来珍贵的增量资金。

总的来说，中证1000指数驱动动能来自于多个方面，如果拆解分析反而顾此失彼。笔者认为这些驱动动能最终都会反映到市场情绪上，而市场情绪可以通过盘面指标来跟踪，这样就能化繁为简。比如用换手率/振幅指标来看指数的多空分歧度，当该指标升至高位时，指数的多空分歧达到高位，通常存在下跌的风险。从近一周的数据看，中证1000指数的换手率/振幅指标经常升至历史90%分位之上，说明市场中中证1000指数的多空分歧已经逐渐趋于白热化，后续存在下跌风险，投资者需多加关注。

从基本面分析，目前市场上认为经济预期难以大幅提振的一个重要症结在于房地产，但近期房地产行业的问题已经逐渐出现改善迹象。据相关媒体报道，中国银行间市场交易商协会再次召集多家民营房企举行座谈会，探讨通过中债信用增进投资股份有限公司增信支持的方式支持民营房企发债融资；央视新闻报道住建部、财政部、央行等有关部门近日出台措施，通过政策性银行专项借款方式支持已售逾期难交付住宅项目建设交付。由此可见，政策端对于保交房、稳地产投资的导向非常明确，虽然目前尚不清楚能产生多少效果，但这些举措对市场信心的重塑是非常关键的。同时，8月19日国常会上也提到“发挥贷款市场报价利率指导作用，支持信贷有效需求回升，推动降低企业综合融资成本和个人消费信贷成本”；8月22日最新的LPR报价如期下调，1年期LPR下调了5个基点，5年期以上LPR下调了15个基点，此次非对称降息有望促使楼市回暖和企业中长期借贷意愿的回升，是进一步推动经济预期改善的重要抓手。这样的边际变化，更加利好于IH。

综上，由于IH下跌的空间十分有限、IM的多空分歧已达到高点，基本面边际变化更有利于IH，笔者认为，多IM空IH策略的性价比较之前已经出现明显下降，适时减仓或平仓是更合适的选择。

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